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莫尼塔:理想与现实之间的债转股

发布时间:2019-12-04 13:42:26

莫尼塔:理想与现实之间的债转股 2016-04-10 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

上周财新报道债转股首批规模可能达万亿以来,债转股进一步成为资本市场关注的焦点。市场对债转股的态度虽存在一定的分歧,但总体上并不看好其前景。较为主流的观点认为,债转股只是政府推出的一项缓兵之计,很可能会延缓经济转型进程,加剧系统性风险。我们认为,市场的担忧与政府的初衷之间,既有错位,也有互补。梳理个中差异,有助于厘清所需关注的政策重点。

债转股承载着丰满的理想其实,政府在新一轮债转股上,寄托着非常美好的希望。市场上很多观点认为,债转股主要是为了帮助银行处置不良贷款。但若单纯为处置不良贷款,可以有很多其他选择,例如允许银行对潜在不良贷款展期、不良资产证券化或出售给AMC集中处置等。这些选择在为企业争取发展时间的同时,也能够对银行形成更好的保护,因而从不良资产处置的角度并不逊色于债转股。

政府雄心勃勃地推出大规模债转股,更多的希冀应在于调整融资结构,帮助非金融企业部门“去杠杆”。不论是李克强总理在博鳌亚洲论坛上的表态(“探索如何利用市场化的办法进行债转股,逐步降低企业杠杆率”),还是财政部答记者问中所提及的(“通过市场化债转股方式降低企业杠杆”),都是将债转股作为一种去杠杆的手段提出的。如所周知,我国企业部门杠杆率高企的主要原因之一,是长期以来以间接融资为主的融资结构。企业缺乏股权融资渠道,导致资本金不足,高负债经营,在经济下行期,自然形成沉重的财务负担。而债转股在这方面恰是一项对症的药方,它使企业不再通过“举债”度过寒冬,而是通过股权“注资”的方式赢得发展空间。从金融体系发展的角度,债转股也能够拓展股权投融资渠道,有助于多层次资本市场的形成。特别是,在当前资产荒的背景下,大量资本缺乏有效的投资标的,如果在债转股过程中,由银行成立股权投资基金,并主要以高端理财对接,将形成新的股权投资渠道,有助于金融更好地支持实体经济。

从政府初衷来讲,债转股不仅是一项以时间换空间的“缓兵之计”,更有着调整融资结构的重要战略意义。由此出发,必然意味着本轮债转股要以“市场化”方式推进。本世纪之交的债转股是以行政化手段推行的(详细情况请见我们此前报告《债转股归来,这次不一样》),主要由财政注资和买单,AMC在债转股企业的选择上没有自主权,也缺乏有效的退出渠道,在提升企业盈利能力方面成效并不显著。本次债转股若仍仍以行政方式进行,不仅所造成的财政负担难以承(这也许是本次债转股不设财政兜底的原因所在),亦达不到活跃股权融资功能和发展多层次资本市场的目的。而市场化的债转股,必然要求银行:(1)自主选择“发展前景良好,只是负债率过高”的企业;(2)为企业提供一揽子金融服务,提升其盈利能力;(3)实现股权增值,变现退出。其中,第2步是评价债转股成败的关键,而第1步和第3步则是保证银行有动力帮助企业改善经营的前提条件。由此看来,市场化债转股本质上是将“僵尸企业”排除在外的,因其难以获得内生增长的动力,将其破产清算才是商业银行最优的选择。

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